W powodzi derywatów

Odkąd pojawił się kryzys, wszystkich pasjonuje pytanie o jego przyczynę. Jednoznacznej odpowiedzi wciąż nie ma, ale pojawiających się opinii i wyjaśnień jest już całkiem sporo. Jednym z fundamentalnie ważnych powodów ma być nieuregulowany rynek derywatów. To wraz z nimi finansowy świat jakby oderwał się od realnej gospodarki i zajął się sobą. A potem ją sparaliżował, zostawiając bez pieniędzy.

Mieczysław GrudzińskiMieczysław GrudzińskiWarren Buffett już parę lat temu przestrzegał, że instrumenty pochodne stanowią finansową broń masowej zagłady. Są potencjalnie śmiercionośne, choć utajone. Hernando de Soto, autor inspirującej książki "Tajemnica kapitału", w powodzi derywatów sięgającej tryliona dolarów widzi korzenie obecnego kryzysu. Dla niego rzeczywisty problem tkwi nie tyle w złych długach, ile w papierach, które na ich bazie wykreowano, odrywając je od realnej wartości i w efekcie niszcząc wcześniejsze do nich zaufanie. George Soros wzywa do stworzenia międzynarodowego systemu nadzoru nad rynkiem derywatów finansowych i ukrócenia spekulacji. Inicjatywa kiedyś trudno wyobrażalna, dzisiaj nawet specjalnie nie dziwi.

Jest trochę nieporozumień związanych z rynkiem derywatów. Wartość kontraktów pochodnych myli się z wartością aktywów, na które te kontrakty zostały wystawione. A przecież to nie to samo. Według danych Banku Rozliczeń Międzynarodowych, łączna rynkowa wartość kontraktów pochodnych - wystawionych w połowie 2008 r. na aktywa w astronomicznej kwocie 683,7 bln USD - wynosiła nieco poniżej 20,4 bln USD. Na tyle szacowano łączną wartość derywatów, obejmujących kontrakty walutowe, kontrakty na stopę procentową, opcje i swapy. Większość z nich stanowiły pochodne stóp procentowych. Równo rok wcześniej było to jeszcze 11,1 bln, a w końcu 2006 r. 9,7 bln USD. Zatem podwojenie wartości kontraktów pochodnych nastąpiło w ciągu 14 - 15 miesięcy! Wcześniej rozwój postępował nieco wolniej. Poprzedni dwukrotny wzrost wartości derywatów wystawionych na rynku zabrał inwestorom ponad 4 i pół roku, czyli 3 - 4 razy dłużej. Starsze dane pokazują mniejsze, choć wciąż imponujące przyrosty, jeśli porównać je ze wzrostem realnej gospodarki.

Zobacz również:



Aktywa, na które wystawia się kontrakty pochodne, opiewają na trudno wyobrażalne kwoty. Czy rzeczywiście istnieją? Niekoniecznie. Zawarcie kontraktu pochodnego opartego na innym aktywie nie wymaga jego posiadania, przynajmniej w chwili zawarcia kontraktu, a często w ogóle. Bo czyż nie można obstawić, że tysiąc baryłek ropy naftowej będzie za miesiąc lub dwa kosztować określoną cenę, po której zobowiązujemy się ją sprzedać lub kupić? Można. Jak przyjdzie moment rozliczenia kontraktu, wyrównamy różnicę w stosunku do ceny rynkowej, a ropę w ostateczności kupi się na rynku, jeśli w ogóle będzie potrzebna. Czy nie można obstawić, że milion dolarów będzie za kwartał kosztować odpowiednio mniej lub więcej, licząc w euro? Można, i to bez większego problemu. Do zawarcia takiego lub podobnego kontraktu wystarczy dysponować różnicą kursową, a potrzebną walutę kupi się na rynku, gdy przyjdzie pora rozliczenia. To wielokrotnie mniej, niż trzeba wydać na zakup ropy, dolarów czy jakichkolwiek innych aktywów, na które wystawia się kontrakty pochodne. Więc i chętnych nie brakuje.

Skalę ryzyka łatwo sobie wyobrazić w zagregowanej postaci. Wystarczy zinterpretować wcześniej podane dane: w połowie 2008 r. za cenę 20,4 bln USD obie strony kontraktów pochodnych "kontrolowały" aktywa ponad 33-krotnie większe, bo sięgające 683,7 bln USD. Jeśli chociaż część tych pieniędzy została pożyczona, a obstawiono nietrafnie - to efekty okazują się porażające. Kto odda pieniądze utracone przez spekulanta, który niefrasobliwie podjął ryzyko, a zapewniał o pewności zysków inwestującego hedge fundu? Jeśli skala zjawiska jest mała, nie ma problemu. Jeśli przybiera rozmiary takie, jak ostatnio - problem jest fundamentalny, bo zagraża stabilności rynku. Niszczy zaufanie i wywołuje paniczne reakcje.

Tymczasem kontrakty pochodne w znacznej części zawierane są na rynkach over-the-counter, zwykle słabiej uregulowanych. Niektórzy nawet twierdzą, że właśnie dlatego.

Autor jest wykładowcą Warsaw Illinois Executive MBA University of Illinois i Uniwersytetu Warszawskiego oraz pracownikiem naukowym Akademii L. Koźmińskiego.