Magazyn Wydanie: Wrzesień 2006

Dywidenda i inwestycje

Mieczysław Grudziński

Rzadko zdarzają się pośród spółek z GPW dywidendy, które byłyby wypłacane z kapitału zapasowego, co nie tylko teoretycznie jest możliwe, a przykładem Telekomunikacja Polska.

Kiedy po latach przerwy wystartowała giełda w Warszawie, pytałem wielu prezesów spółek, dlaczego emitują nowe akcje, a nie obligacje, aby pozyskać kapitał? Odpowiadali krótko: "bo od obligacji trzeba płacić odsetki, a od akcji nie". Jak to? - a dywidenda? "No wie Pan, obligacje trzeba wykupić, odsetki skrupulatnie zapłacić, a dywidendę wypłaci się, jak będą pieniądze". (Tu wymowne spojrzenie w niebo). Od tego czasu zapatrywania na dywidendę znacznie się zmieniły, ale okazuje się, że nie wszędzie.

Ocena polityki dywidendy zależy od punktu widzenia. Kiedy Skarb Państwa wypłaca sobie dywidendę ze spółek będących pod jego kontrolą, motywacje wydają się nawet szlachetne, bo w ten sposób uzyskane pieniądze można przeznaczyć na mniej lub bardziej zbożne cele. Przynajmniej teoretycznie. Ale kiedy bank lub spółka kontrolowana przez zagranicznego inwestora postanawia wypłacić zysk jako dywidendę, niektórych razi to do tego stopnia, że donoszą w mediach, iż polskie firmy są drenowane przez zagranicznych inwestorów. Czasem dywidenda rzeczywiście jest potężna i obejmuje całość zysku, choć z drugiej strony, bardzo rzadko zdarzają się u nas dywidendy, które byłyby wypłacane z kapitału zapasowego, jak choćby ostatnia dywidenda Telekomunikacji Polskiej, która nie w całości znalazła pokrycie w zysku za 2005 r. A przecież, co do zasady, zatrzymany kapitał służy nie tylko rozwojowi spółki i zmniejszeniu ryzyka jej finansowania, ale też stanowi zasób do wypłaty dywidendy w chudszych latach, gdy bieżący zysk okaże się niewystarczający.

Inwestujemy, gdy mamy zwrot. Ale patrząc na zachowania spółek i opinie analityków, można odnieść wrażenie, że dla niektórych inwestowanie przybiera postać imperatywu kategorycznego. Bo cóż ma robić spółka, która już zarobiła? Inwestować, i to wszystko do końca, a nawet więcej. Niby logiczne, bo skoro spółka potrafi dobrze zarobić, po co "marnować" pieniądze na dywidendę? Właśnie. Policzmy pieniądze. Dywidenda to forma transferu gotówki ze spółki do akcjonariusza, a nie tylko operacja na pasywach zmniejszająca kapitał własny spółki. Żeby ją wypłacić, trzeba ją mieć. Nie wystarczy samo raportowanie zysku do podziału, należy jeszcze zgromadzić potrzebną gotówkę. Ponieważ źródeł generowania gotówki może być w spółce wiele, warto o tym przypomnieć.

Dywidenda nie musi konkurować z inwestycjami. Jeśli spółka potrzebuje zainwestować - obojętne, czy w środki trwałe, czy obrotowe - może sfinansować swoje przedsięwzięcie z amortyzacji lub upłynnionego majątku trwałego. Gdy to nie wystarczy, może użyć środków odzyskanych z kapitału pracującego, by na końcu sięgnąć po zysk lub środki z nowych emisji. Co więcej, na każdą złotówkę zainwestowaną z zysku lub z nowej emisji akcji może - proporcjonalnie do posiadanej struktury kapitału - dopożyczyć kolejną, nie zmieniając ryzyka swego finansowania. Dopiero gdy inwestycje zaczynają przekraczać wymienione źródła, mogą powodować konieczność ograniczenia (bądź wyeliminowania) dywidendy, jakkolwiek też nie zawsze. Dodatkowo, jeśli spółka w niewielkim stopniu wykorzystuje kapitały obce, może bez problemu zwiększyć udział długu w finansowaniu swoich funduszy. Tym samym praktycznie uwolni część środków własnych na inwestycje, czy nawet dywidendę.

Zatem przekazanie na wypłaty dla akcjonariuszy całego zysku nie musi automatycznie oznaczać zaniechania inwestycji, niekiedy wręcz przeciwnie. Tę sytuację dobrze ilustruje TC Dębica. Przeznaczanie całego zysku na dywidendę nie przeszkadza firmie w realizacji ambitnego programu inwestycyjnego. Nie wnikając, jakie rzeczywiste cele przyświecają akcjonariuszom podejmującym takie decyzje, łatwo zauważyć, że to wręcz klasyczny przypadek opisywany w teorii rezydualnych dywidend. Zgodnie z nią dywidendy determinuje wielkość wolnych środków, pozostałych po uwzględnieniu potrzeb kapitałowych spółki, zakłada się, że racjonalnych. Nie jest to jednak jedyna teoria opisująca politykę dywidend, a sytuacja FC Dębica nie należy do typowych. Wielu spółkom brakuje środków i na dywidendę, i na inwestycje. O tym, by oddać pieniądze właścicielom, bo posiadają ich za dużo, mogą tylko pomarzyć. Nawet jeśli osiągają zysk, nie dysponują wolnym strumieniem pieniądza, który można by wypłacić akcjonariuszom.

Bo sam zysk nie zawsze pozwala na wypłatę dywidendy, a dywidenda tylko czasami ogranicza inwestycje.

Autor jest wykładowcą Warsaw illinoIs executive mba university of illinoIs i uniwersytetu warszawskiego oraz pracownikiem naukowym WSPiZ im. L. Koźmińskiego.

Najnowsze | Na ten temat | Najpopularniejsze

reklama

Nowe wydanie